늘어난 수요, 더 늘어난 공급

한화투자증권 FI Weekly · 김성수·한시화 · 2026-10-12 · 우팀장 요약 2026-10-12

국채를 사려는 사람은 늘었지만, 시장이 받아줘야 할 물량이 그보다 더 많이 늘었습니다. 중앙은행이 빠진 빈자리를 민간이 높은 이자를 받고서야 메우고 있어, "이러나저러나 금리는 내려오기 힘들다"는 결론입니다.

G7 국채 민간 수요

1.2σ

2010년대보다 강함

민간이 받아줘야 할 물량

1.8σ

수요보다 더 크게 증가

수급 갭 (수요−물량)

−0.7σ

2022 하반기부터 공급 우위

국채시장 중앙은행 비중

17.4%

2021년 27.3% → 축소

G7 발행 평균 만기

7.7년

2021년 말 8.9년 → 단축

① 수요는 늘었지만 공급은 더 늘었다

최근 1년(2025.10~2026.9) 주요 7개국 국채의 민간 수요는 2010년대보다 분명히 강합니다(1.2σ).
하지만 민간이 받아줘야 하는 물량은 1.8σ로 더 크게 늘었습니다. 공급이 수요를 앞지르는 상태가 2022년 하반기부터 이어지고 있습니다. 중앙은행 매입이 만들었던 수요 우위 국면은 끝났다는 판단입니다.
부담의 원인은 국채 발행 증가보다 중앙은행 매입 중단이 더 큽니다. 중앙은행 비중이 27.3%에서 17.4%로 줄었고, 그 자리를 연기금·보험·펀드·가계가 채웠습니다(31.8% → 41.3%).

수요가 공급보다 많은 곳은 영국(3.2σ)·프랑스(1.3σ)뿐입니다. 가장 약한 곳은 일본(−4.0σ)인데, 일본은행이 1년간 GDP의 7.5%만큼 국채를 줄였기 때문입니다. 독일(−1.2σ)은 재정 확대로 공급이 늘면서 수요가 꺾였습니다.
각국 정부는 짧은 만기로 발행을 바꿔 버티고 있습니다. G7 평균 만기는 8.9년에서 7.7년으로, 영국은 16.4년에서 8.6년으로 줄었습니다. 장기금리를 누르는 대신 갚아야 할 날을 앞당기는 선택입니다.
중앙은행들은 입을 모아 더 이상 자산 매입은 없다고 말합니다. 중앙은행이 돌아오지 않는 한 공급 우위는 쉽게 바뀌지 않습니다.

2027년부터 유동성 관리 대상 증권사가 49곳으로 늘고 더 엄격한 유동성 비율이 도입됩니다. 19개 증권사의 비율이 지금 기준보다 약 12%p 낮아집니다.
그래서 4분기에는 단기 빚(CP·전단채)을 장기 채권으로 바꾸는 발행이 늘어납니다. 올해 증권사 공모채 10.6조 원 가운데 71.7%(7.6조)가 이미 이런 차환용이었습니다.
만기 3개월 미만 단기 빚 37.0조 원 가운데 24.5조(66.3%)가 자기자본 4조 원 이상 큰 증권사 10곳에 몰려 있습니다. 발행은 큰 증권사 중심이고, 중소형사는 증자로 대응할 것으로 봅니다.

금리	10/9	연초 대비	이번 주 예상 범위	방향
국고 3년	3.98%	+103.0bp	3.95~4.05%	강보합
국고 5년	4.16%	+91.8bp	4.13~4.20%	강보합
국고 10년	4.40%	+101.0bp	4.35~4.45%	강보합
국고 10년−3년 차이	41.2bp	−2.0bp	38.0~45.0bp	강보합
미국 10년	5.24%	+107.3bp	5.18~5.35%	약보합

채권의 '강보합'은 채권값이 조금 강하다는 뜻이라 금리는 제자리이거나 약간 내려가는 쪽, '약보합'은 금리가 제자리이거나 약간 오르는 쪽입니다. 자료: 연합인포맥스, 한화투자증권

주 초반엔 미국·일본이 휴장이고, 미국 물가 외에는 큰 이벤트가 없습니다. 해외 금리 상승 재료는 이미 상당 부분 반영됐다고 봅니다.
10/14 미국 9월 물가가 FOMC 전 마지막 단서입니다(연준 발언 금지 기간 10/17~10/29). 유가 때문에 전체 숫자는 기대할 게 없지만, 유가를 뺀 나머지가 예상 수준이면 연준의 '천천히 올리기' 기조가 더 강해져 12월 인상 전망이 굳어질 것으로 봅니다.

월러 연준 이사(강경, 투표권 있음): 추가 인상을 예상. 다만 연속 회의일 필요는 없음. 9월 점도표에서 18명 중 16명이 연내 최소 한 번 더 인상을, 그중 4명은 두 번을 예상.
무살렘 세인트루이스 연은 총재(강경): 앞으로 6~9개월 안에 더 올려야 함. AI 투자와 정부 적자도 금리를 끌어올리는 요인.
슈미드 캔자스시티 연은 총재(강경): 물가를 잡으려면 기준금리를 더 올려야 함.
데일리 샌프란시스코 연은 총재(중립): 관세·유가·AI 충격이 일시적이면 더 안 올려도 될 수 있음.
우에다 일본은행 총재: 여건에 따라 계속 인상할 방침(9월 1.25%로 인상).
베일리 영란은행 총재: 경기가 약해져도 금리를 올려야 할 수 있음. AI 관련 차입이 급증해, AI에 대한 기대가 급변하면 주식·신용·국채시장으로 충격이 번질 수 있다고 경고.

앞서 정리한 iM증권 보고서와 결론이 엇갈립니다. iM은 유가만 피하면 금리가 점차 안정될 수 있다고 봤고, 한화는 수급 구조상 금리가 내려오기 힘들다고 봅니다.
한화의 공급 부담 설명은, 미국 10년 금리에 붙은 웃돈이 쉽게 빠지지 않는다는 우리 판단과 같은 방향입니다(미 10년 함수: 적정 4.6~4.95% vs 실제 5.24%).
국고 3년은 오늘(10/12) 이미 3.92%로 이 보고서가 제시한 범위 아래로 내려왔습니다. 10/22 금통위 동결 쪽 근거로 볼 수 있습니다. 다만 이 보고서는 한은 결정을 직접 예측하지 않습니다.
베일리 총재의 "AI 차입 급증이 다른 시장으로 번질 수 있다"는 경고는 우리 신용 균열 트래커(미 투자등급 회사채 경보선 1.1)가 감시하는 위험과 같습니다.
단독 매매근거가 아닙니다.